Ações da Cogna (COGN3) Estão Abaixo do Valor Justo?

Uma pergunta dominou as mídias sociais em 2020, ao que tudo indica, continuará em 2021:

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Vale a pena comprar as ações COGN3?

Em abril de 2020 fizemos a inclusão das ações COGN3 na carteira do Joias da Bolsa. 

Desde então a tese de investimentos permaneceu inalterada. 

O que de fato aconteceu e está acontecendo com as ação de um dos maiores grupos educacionais privados do mundo?

No ano de 2019, houve a reestruturação dos negócios da empresa no setor educacional, passando a ser reconhecida como um dos maiores grupos educacionais do mundo.

Acontece que em 2018 os resultados do grupo Cogna Educacional começaram a pior e consequentemente o preço de suas ações acompanharam a queda.

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Para colaborar com a queda, em março de 2020 passamos por 6 circuit breakers decorrentes da pandemia. 

O papel recuperou parte da queda mas o mercado financeiro voltou a bater, acumulando cerca de 80% de queda até o momento se compararmos os preços do início de 2020.

Nestes últimos 2 anos, a empresa passou por alguns desafios, pois suas receitas tinham muita dependência do FIES, que estava reduzindo a liberação de crédito para os estudantes.

Na tentativa de solucionar esse "gap" a empresa começou a financiar diretamente seus alunos, o que acabou gerando uma grande provisão. 

Provisão para quem não sabe, representam expectativas de perdas de ativos ou estimativas de valores a desembolsar que, apesar de financeiramente ainda não efetivadas, derivam de fatos geradores contábeis já ocorridos, neste caso a inadimplência dos alunos. 

Na prática a provisão afeta a última linha do resultado que é o lucro. 

Além disso, o setor educacional é de consumo cíclico, na prática em crises ele sofre bastante. 

As empresas do setor necessitam de uma economia fortalecida para gerar crescimento de valor.

Mas, coisas boas também aconteceram.

Em 2018 o grupo comprou a Somos Educação, elevando a importância das receitas geradas pela educação básica para 28% do total das receitas do grupo.

Em 2021 a Cogna fez simultaneamente uma operação de compra e outra de venda com a Eleva Educação. 

Vendeu a Saber por R$ 964 milhões e adquiriu o sistema de ensino da Eleva por R$ 580 milhões, gerando um residual de R$ 339 milhões que será convertida em debêntures conversíveis em ações. 

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O grupo Eleva Educação pretende abrir capital ainda este ano, portanto será interessante para Cogna a conversão.  

Os últimos resultados apresentados do grupo (9M20), reforçam a origem dos problemas:

A Kroton tem um peso grande na operação, logo, os resultados negativos pesam no grupo.

É importante que você saiba que a Kroton está passando por uma reestruturação e com um plano de solução muito eficaz. 

A representatividade do FIES na operação atualmente é mínima. O pior já passou. 

Existem outros pontos relevantes na reestruturação da Kroton.

O ensino a distância ganhou muita aderência em meio a pandemia, sendo este o foco atual da empresa. 

A empresa está otimizando sua operação presencial, reduzindo unidades, melhorando a experiência dos clientes, focando em cursos premium nos polos presenciais, entre outras medidas.

A empresa possui uma excelente gestão, que se provou ágil no passo em meio a outros desafios.

Dentro do grupo existe uma empresa que possui um enorme potencial de crescimento e que poderá destravar muito valor.

Me refiro a Vasta Educação.

A empresa atua no segmento de educação básica e hoje sua plataforma está em mais de 4.100 escolas e com mais de 1,3 milhão de alunos a utilizam.

Recentemente ela abriu capital nos Estados Unidos, negociando suas ações na Nasdaq. 

A Vasta levantou US$ 405 milhões através do IPO.

Além do crescimento potencializado pelo seu poder de escala, a Vasta possui em seu DNA o crescimento através de aquisições e fusões. 

Ela simplesmente é a maior plataforma de educação k-12 no Brasil.

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Não ficarei surpreso se no futuro, a Vasta se tornar a peça mais relevante de receitas e crescimento do grupo. 

No Cogna Day de 2020, que é um evento especial que a empresa faz todos os anos para seus  investidores, foram apresentados números de crescimento ambiciosos.

Me agradou bastante. 

A empresa montou um plano para buscar um crescimento anual composto (CAGR) do Ebitda de 25%, além de 44% para o caixa operacional.

Este crescimento levaria a empresa a gerar um Ebitda em 2024 de R$ 2,4 bilhões e um crescimento de caixa operacional de R$ 1 bilhão.

Se partirmos de um crescimento previsto pelo grupo até 2024, estamos diante de um desconto obsceno no preço atual da ação. 

Mesmo que a empresa entregue menos do que ambicionado, o desconto atual é inegável.

A empresa opera a atual 0,37 do valor patrimonial, vale considerar que dentro dos intangíveis, existe um ágio esperado, ou seja, foram pagos valores na compra de outras empresas, baseados nas expectativas futuras de retorno. 

Ainda assim, a empresa negocia com muita atratividade frente ao seu valor patrimonial. 

Utilizando o método de valor justo que utilizo na carteira do Joias da Bolsa, inspirado e adaptado do modelo americano utilizado pelo Better investing, chegamos as seguintes projeções:

Valor justo para as ações é de R$ 11,24 e o preço teto de R$ 6,74.

O nome do jogo é convexidade. Veja o quanto a ação pode oferecer de ganho em comparação a perda. 

Comprar Cogna ao preço atual significa ter pouquíssimo a perder e muito a ganhar.

Ela é uma das minhas assimetrias preferidas na carteira do Joias da Bolsa.